国泰海通发布研报称，白银两大属性形成强烈共振：商品属性上，白银工业需求占比升至近60%，新兴领域成为增长核心；金融属性上，全球流动性宽松环境下，与黄金形成联动，成为资金避险优选。长期视角看，光伏、新能源汽车、人工智能等领域用银量增加，供需缺口或将持续存在，为白银价格上涨提供动力。在美联储降息预期持续升温的背景下，美元走弱和全球流动性改善，白银兼具较强的金融属性并存在长期供应缺口，该行预期持续性的供需缺口将推动白银价格中枢上行。白银价格上行直接传导至银矿公司利润，自有高品位银矿的资源型企业更为受益于白银价格的上涨。
国泰海通主要观点如下：
短期库存扰动，白银价格显著上涨后波动加剧。过去五年全球白银显性库存呈现出下降趋势，其中COMEX库存短期持续下降，LMBA库存相较于2021年高点降低了1万吨左右，于此同时，中国市场白银库存也降至低位。短期来看，伦敦白银市场租赁利率维持高位，存在一定的“挤仓”风险。进入2026年，伦敦现银价格突破118美金每盎司，创下历史新高，随后回落，白银价格短期剧烈波动。
白银兼具金融、商品属性，其价格方向主要由金融属性决定，而商品属性提供了价格弹性，金银比“宽幅震荡、均值回归”。历史数据来看，2000年以来，金银比中枢值约为68，金银比大幅下行的核心原因主要是宽松货币、工业需求爆发、资金轮动多因素共振。梳理2000年以来的几次金银比大幅下行，该行发现金银比持续下行期间，往往伴随金银同涨，且白银涨幅通常是黄金涨幅的3-4倍。在经济复苏或流动性充裕的宏观环境下，白银的工业属性凸显，相对于黄金，具备更大弹性。
白银独立银矿产能占比不足30%，矿山开采成本上行，供给增长乏力。根据美国地质监测局数据，全球白银储量在2024年达到64万吨，整体增长缓慢。从矿产银供给端来看，2024年墨西哥、中国、秘鲁三国占据全球产量的50%，全球白银产量以伴生矿为主，70%以上来自铜、铅、锌矿冶炼副产品，独立银矿产能占比低，且矿产银产量因矿山品位下降、资本开支低迷和环保政策趋严而增长缓慢，而再生银占比不足20%，未来白银供给端增长乏力。
白银是不可或缺的AI金属，工业属性拉动需求提升。根据世界白银协会，2021年以来全球白银供需缺口持续存在。光伏、新能源汽车和人工智能为代表的新兴工业需求持续增长，白银是AI领域不可或缺的金属，白银的高导电率、高导热率、低接触电阻多种属性决定了它在AI时代的战略地位。另外在贵金属强势的背景下，白银投资需求与价格涨幅正相关，投资需求也是白银需求的增量来源。
风险提示：美联储降息政策波动，宏观经济波动，供给端变化，减银化技术进一步发展。
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